中金：维持华润水泥(01313)“放赢行业”评级 目标价下调13.1%至8.67港元

里金发布研究报告称，可维持华润石灰控股(01313)“飞驰胜出行业”评级，受限于其本体经营不善范围需要盈余度韧性相比较较高，目标价小规模上升13.1%至8.67港元，互换2022/23E8.6x/7.8xP/E，隐含30%的上行维度。另受限于需要下行线及煤价压力仍在，小规模上升2022/23E归母营业额25%/23%至70.3/77.4亿港元，当前公司股票互换2022/23E6.6x/6xP/E。

惨案：新公司出炉2021年净资产：营收439.6亿港元，工业产值+9.7%，归母营业额77.7亿港元，工业产值-13.3%。其里4Q单季营收131.5亿港元，工业产值+2%，归母营业额左右24.5亿港元，工业产值+56.6%。新公司净资产基本符合该行预想。

里金主要看法如下：

增量双控限产叠加需要走弱，年销量工业产值攀升。

新公司常年石灰熟料年销量8464万吨，工业产值-6.8%;广东/广西宁/云南石灰年销量工业产值-7.1%/-12.7%/-14.2%，主要由于2H21珠江三角洲、西增量双控限电持续增长，且上游需要逐步走弱;单4Q石灰熟料年销量工业产值-34%。价本双升，吨萨摩小幅下滑。2021年石灰和熟料的业务吨均价427港元，工业产值+57.8港元(或+16%);吨效率281港元，工业产值+65.9港元(或+31%)，吨萨摩146港元，工业产值-8.1港元(或-5%)。以萨摩额加权的石灰熟料吨归母净利81港元，工业产值-8.1港元(或-9%)。钢筋混凝土立方萨摩117港元，工业产值-2.2港元(或-2%)。吨支出略有增加，负债率或多或少上升。

2021年全口径吨三费62港元，工业产值+4.5港元;主要系吨销售支出工业产值+4.6港元。2021年末新公司资产负债率29.7%，工业产值+2.7ppt;债务企业平均值19%，工业产值+5.2ppt。企业开支显著扩展，股息率具备吸引力。新公司21年企业开支左右127.6亿港元，工业产值增加将近75亿港元。新公司宣告挂钩0.52港元，挂钩率46.7%，以3月18日交易日计算股息率左右7.8%。

定位本体经营不善范围，常年净资产将会可维持相比较高位。

新公司于3月出售福龙石灰72%的控股，有序退出北方商品;通过收购长沙良田石灰51%的控股进入长沙商品，并重取而代之划分珠江三角洲、西、以南、华西之首经营不善范围，定位北方地区本体商品。该行认为虽1Q22共存高煤价+需要恢复偏慢影响，新公司净资产似乎承压，但未来常年，珠江三角洲需要将会修复，新公司常年净资产仍将会保持稳定韧性。

多元的业务小规模培育，“十四五”将会开启全取而代之一统。

新公司已形成根基原木、结构原木、功能原木、取而代之材料一组的之首的业务，人造石、白石灰等取而代之产品正稳步放量。新公司原订2022/2023年企业开支左右88.6/52.8亿港元，定位于矿权受益、产线技改、取而代之的业务克拉通等朝向。该行认为新公司十四五长期将会小规模巩固资源后端、能效后端竞争占优，取而代之的业务亦将会逐步提升利润贡献占比。

风险提示：本体经营不善范围需要、价格时是预想下滑，煤价时是预想上涨。

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